А Б В Г Д Е Є Ж З І Ї Й К Л М Н О П Р С Т У Ф Х Ц Ч Ш Щ Ю Я
Зростаюча фірма
Зростаюча фірма легше долає помилки управління, ніж стабільна. Зростаючий потік доходів створює запас ресурсів, який може бути використаний для вирішення проблем або стратегічного маневру.
Багато невеликих і зростаючі фірми, слідуючи настійною вимогам ринку, розширюють свої виробничі потужності, мало піклуючись про перспективну ефективності цих заходів. Такі приємства, що ростуть як гриби, в більшості випадків страждають дублюванням і малою продуктивністю, хоча і працюють рентабельно. Однак на хорошому ринку дуже швидко з'являються конкуренти.
Мотиви диверсифікації. У зростаючої фірмі у працівників більше можливостей для цікавої роботи і просування, вона також більш приваблива для інвесторів.
Наприклад, зростаючі фірми можуть зіткнутися з необхідністю перегляду заявлених ними раніше цілей, якщо фірми переходять від вузько визначеного кола видів діяльності до більш широкому.
Очікувана прибутковість зростаючих фірм також може дорівнювати коефіцієнту прибуток - ціна. Ключ у тому, що прибуток реінвестується з метою забезпечення доходу більшого або меншого, ніж ставка ринкової капіталізації. Наприклад, припустимо, що наша компанія з постійним зростанням несподівано почула про сприятливу можливість для інвестування в розмірі 10 дол.
Очікувана прибутковість зростаючих фірм також може дорівнювати коефіцієнту прибуток-ціна. Ключ у тому, що прибуток реінвестується з метою забезпечення доходу більшого або меншого, ніж ставка ринкової капіталізації. Наприклад, припустимо, що наша компанія з постійним зростанням несподівано почула про сприятливу можливість для інвестування в розмірі 10 дол.
Характеристики стабільно зростаючих фірм. Коли фірма переходить від високих темпів зростання до стабільних, їй слід приписати і інші характеристики стабільно зростаючих фірм. Фірма в період стабільного зростання відрізняється від такої в період швидкого зростання в декількох аспектах. Як правило, від стабільно зростаючих фірм слід очікувати середнього ризику, більш значних обсягів боргу, низьких або відсутніх надлишкових доходів і менших обсягів реінвестицій, ніж у швидкозростаючих фірм. В даному розділі ми обговоримо, як найкращим чином коригувати кожну з цих характеристик.
Очікувана прибутковість зростаючих фірм також може дорівнювати коефіцієнту прибуток-ціна. Ключ у тому, що прибуток реінвестується з метою забезпечення доходу більшого або меншого, ніж ставка ринкової капіталізації. Наприклад, припустимо, що наша компанія з постійним зростанням несподівано почула про сприятливу можливість для інвестування в розмірі 10 дол.
РЕ для стабільно зростаючою фірми.
Пролонгацією, як правило, користуються швидко зростаючі фірми і підприємства, тісно пов'язані з банками, великі спекулянти фондової біржі.
Чи є падіння коефіцієнта бета незвичайним для зростаючої фірми.
Одна з найскладніших завдань, які стоять перед швидко зростаючими фірмами, - пошук адміністративного таланту для перехідного періоду. Чи здатна ваша фірма в її нинішньому стані внутрішніми силами впоратися з проблемами зростання. Для етапу, що передує розширення, високообдарованих менеджери - велика рідкість, та й власник бізнесу невсемогущ. Які слабкі сторони вашої команди управління і ваші слабкі сторони і як ви маєте намір з ними боротися.
ТЕОРІЯ максимізації ЗРОСТАННЯ заснована на ідеї про те, що зростаюча фірма краще, ніж просто велика фірма. В її зростанні зацікавлені і власники, і менеджери, і акціонери.
Вас попросили проаналізувати компанію LongLife Insurance, яка є стабільно зростаючою фірмою, у якій темпи зростання прибутку, імовірно, будуть рости на 4% в рік в тривалій перспективі.
Можна стверджувати, що при темпах зростання, що не перевищують деякої величини, зростаюча фірма має перевагу перед фірмою, що знаходиться в стаціонарному стані. Загальновизнаними джерелами цих переваг є схильність зростаючих фірм до залучення і підтримці високого рівня управління, а також те, що при стійкому економічному зростанні (steady state growth) середній вік основного капіталу зростаючої фірми нижче, ніж у фірми з нульовим зростанням. Таким чином, можна припустити, що в певному діапазоні темпів зростання має місце позитивна зв'язок між продуктивністю, прибутковістю і зростанням.
Після первинного публічного розміщення акцій Марвін і компанія продовжувала зростати і, подібно до більшості зростаючих фірм, стикалася з необхідністю час від часу проводити додаткові емісії акцій і боргових зобов'язань. Зараз ми відвернемося від Марвін і розглянемо в загальних рисах процедури, які супроводжують такі періодичні емісії цінних паперів.
Розділивши обидві частини рівняння на балансову вартість власного капіталу, можна оцінити мультиплікатор ціна /балансова вартість для стабільно зростаючою фірми.
Розділивши обидві частини рівняння на очікувані чисті грошові надходження фірми, ми отримаємо мультиплікатор цінність /FCFF для стабільно зростаючою фірми.
Можливо, коефіцієнт бета або боргової коефіцієнт також доведеться відкоригувати для періоду стабільного зростання з урахуванням того факту, що стабільно ростуть фірми, як правило, володіють середнім ризиком (коефіцієнти бета близькі до одиниці) і використовують більший обсяг боргу, ніж швидкозростаючі фірми.
Стабільно зростаючі фірми зазвичай реінвестують менше, ніж швидкозростаючі. З цієї причини вкрай важливо вловити вплив більш слабкого зростання на реінвестування, а також переконатися, що фірма реінвестує досить для підтримки стабільних темпів зростання в заключній фазі.
Цінність стабільно зростаючою фірми може бути представлена наступним чином.
Можна стверджувати, що при темпах зростання, що не перевищують деякої величини, зростаюча фірма має перевагу перед фірмою, що знаходиться в стаціонарному стані. Загальновизнаними джерелами цих переваг є схильність зростаючих фірм до залучення і підтримці високого рівня управління, а також те, що при стійкому економічному зростанні (steady state growth) середній вік основного капіталу зростаючої фірми нижче, ніж у фірми з нульовим зростанням. Таким чином, можна припустити, що в певному діапазоні темпів зростання має місце позитивний зв'язок між продуктивністю, прибутковістю і зростанням.
Єдиний спосіб, який дозволить Вам в кількісному відношенні використовувати цей подвоюється зростання в Вашої мережевої організації, а тим самим, я думаю, і цифри, кожен місяць стоять у Вашій роздруківці і в Вашому преміальному чеку, - то це дупліцірованіе. Так само, як дупліцірованіе є ключем до побудови постійно зростаючої фірми мережевого маркетингу, так і навчання є ключем до душшцірованію. Тому справжня книга являє собою підручник для тих, хто буде навчати.
Едінственньгй спосіб, який дозволить Вам в кількісному відношенні використовувати цей подвоюється зростання в Вашої мережевої організації, а тим самим, я думаю, і цифри, кожен місяць стоять у Вашій роздруківці і в Вашому преміальному чеку, - то це дупліцірованіе. Так само, як дупліцірованіе є ключем до побудови постояннс зростаючої фірми мережевого маркетингу, так і навчання є ключем я дупліцірованію. Тому справжня книга являє собою підручник для тих, хто буде навчати.
Цей факт сам по собі не викликає тривоги - згадайте, що зростаючі фірми завжди відчувають нестачу фінансів і тому постійно привертають новий капітал. Але така ситуація ставить перед вами два питання. Перший: Чи можна відсунути термін погашення передбачуваного позики до тих пір, коли ви будете здатні виплатити його з прибутку.
Оскільки плани на доларові дивіденди неможливо складати на нескінченному тимчасовому обрії, було розроблено кілька моделей дисконтування дивідендів на основі різних припущень щодо майбутнього зростання. Ми почнемо з найпростішої з них - моделі, розробленої для оцінки акцій стабільно зростаючою фірми, яка виплачує стільки дивідендів, скільки може собі дозволити. Потім розглянемо застосування даної моделі для оцінки компаній, що переживають період швидкого зростання і нездатних виплачувати невеликі або взагалі будь-які дивіденди.
Віднімаючи валовий прибуток з суми продажів, легко отримати собівартість проданих товарів - 3850 тис. Дол. Ділимо собівартість проданих товарів на запаси на кінець року (середні запаси стосовно нашої зростаючої фірмі були б краще), отримуємо 351 рази, або 104 дня.
Цьому порівняно нового явища в російській економіці - малої технологічної компанії - повинно бути місце в підтримуючої інфраструктурі, щоб паростки інновацій потрапляли на поживну грунт, процвітали серед собі подібних. І ті й інші по суті своїй - орендні підприємства, які одночасно забезпечують або повинні забезпечувати зростаючі фірми всіма необхідними формами консалтингу, комунікацій, однорідної цивілізованої місцем існування.
Характеристики стабільно зростаючих фірм. Коли фірма переходить від високих темпів зростання до стабільних, їй слід приписати і інші характеристики стабільно зростаючих фірм. Фірма в період стабільного зростання відрізняється від такої в період швидкого зростання в декількох аспектах. Як правило, від стабільно зростаючих фірм слід очікувати середнього ризику, більш значних обсягів боргу, низьких або відсутніх надлишкових доходів і менших обсягів реінвестицій, ніж у швидкозростаючих фірм. В даному розділі ми обговоримо, як найкращим чином коригувати кожну з цих характеристик.
Остання проблема криється в використанні боргового коефіцієнта в вартості капіталу з метою відображення впливу важеля, що вимагає від нас неявних припущень, які можуть виявитися нереалістичними або нерозумними. Наприклад, припущення про 30% - ном коефіцієнті на основі ринкової вартості боргу означає, що для досягнення даного значення коефіцієнта зростаюча фірма повинна буде в майбутньому вдаватися до значних боргових запозичень. У цьому процесі коефіцієнт на основі балансової вартості боргу може досягти немислимих висот, привести до появи різних угод і викликати інші негативні наслідки. Насправді ж, в цінності власного капіталу в даний момент часу ми неявно враховуємо очікувані податкові виграші від майбутніх боргових зобов'язань.
Можна стверджувати, що при темпах зростання, що не перевищують деякої величини, зростаюча фірма має перевагу перед фірмою, що знаходиться в стаціонарному стані. Загальновизнаними джерелами цих переваг є схильність зростаючих фірм до залучення і підтримці високого рівня управління, а також то, що при стійкому економічному зростанні (steady state growth) середній вік основного капіталу зростаючої фірми нижче, ніж у фірми з нульовим зростанням. Таким чином, можна припустити, що в певному діапазоні темпів зростання має місце позитивна зв'язок між продуктивністю, прибутковістю і зростанням.
Якщо ми звернемося до вартості власного капіталу, то виявимо, що швидкозростаючі фірми, як правило, більшою мірою схильні до ринкового ризику (і мають більш високим коефіцієнтом бета), ніж стабільно зростаючі фірми. Частково це обумовлено тим, що зазвичай вони є гравцями, які займають певні ніші і поставляють дискреционную продукцію, а почасти - високим операційним важелем. Так, молоді технологічні або телекомунікаційні фірми володіють високими коефіцієнтами бета. Одним з варіантів є приписування коефіцієнта бета, рівного одиниці, всім стабільно зростаючим фірмам, причому в якості аргументу використовується то обставина, що стабільно ростуть фірми повинні мати середній ризик.
Якщо реінвестування оцінюється виходячи з чистих капітальних витрат і змін в оборотному капіталі, то чисті капітальні витрати повинні бути аналогічні чистим капітальними витратами інших фірм в галузі (наприклад, через коефіцієнт капітальні витрати /знос, рівний середньогалузевого значенням), а зміни оборотного капіталу, взагалі кажучи , не повинні бути негативними. Вартість капіталу також повинна відображати припущення про стабільне зростання. Хоча стабільно зростаючі фірми, як правило, більшою мірою використовують борг, для даної моделі це не є обов'язковою передумовою, оскільки політика в сфері боргових зобов'язань визначається менеджерами.
Як правило, чим швидше фірма зростає, тим більше вона потребує зовнішнього капіталі. Надалі витрати, пов'язані з плаваючим курсом продажу звичайних акцій, перевищують витрати, понесені при взятті кредиту. Таким чином, швидко зростаючі фірми прагнуть використовувати кілька великі обсяги позикових коштів, ніж високорозвинені або повільно зростаючі компанії. Нафтова галузь є високорозвиненою.
Вирішальним фактором для успіху таких фірм, чия діяльність ґрунтується на наукових розробках, є доступ до фінансування. Численні доповіді та дослідження свідчать, що найбільші труднощі, з якими стикаються такі фірми, пов'язані з отриманням кредитного та акціонерного фінансування. Для новоствореної або стрімко зростаючої фірми, заснованої на застосуванні нових технологій, з порівняно невеликими твердими активами, які могли б служити забезпеченням, венчурний капітал може бути єдиним доступним джерелом фінансування.
Прибуткові податки часто прогнозують з використанням поточних таблиць податкового управління. Але, на жаль, у зв'язку з податковими пільгами такий підхід може виявитися нереалістичним. дійсно, є трохи зростаючих фірм, якщо вони взагалі є, які платили б податки за діючими нині ставками для корпорації. Проблема ускладнюється, тому що передбачений GAAP метод обліку на основі нарахувань вимагає, щоб суми податків резервувалися з урахуванням нормативної ставки.
Венчурний капітал може бути привабливим для таких фірм з цілої низки причин. Фірми венчурного капіталу укладають угоди на довший період, ніж інші фінансові інститути, і зазвичай готові і в датьнейшем фінансувати компанії, чиї цінні папери вже є в їх портфелі. Довгострокові угоди інвесторів венчурного капітача привабливі для зростаючих фірм, бо тим часто потрібно подальше фінансування, завдяки венчурному капіталу вони можуть не турбуватися про фінансування, коли фірма буде розширюватися. Доступ до інвестицій в майбутньому - перевага, якої не можуть забезпечити неформальні джерела фінансування, такі як сім'я і друзі, які зазвичай так чи інакше обмежені в коштах.
Крім того, коефіцієнт виплат повинен узгоджуватися з оціненими темпами зростання. Якщо після початкової фази зростання очікується істотне падіння темпів зростання, то коефіцієнт виплат повинен бути вище в стабільній фазі, в порівнянні з фазою зростання. Стабільна фірма може виплачувати більшу частину свого прибутку, ніж зростаюча фірма.
Хоча мультиплікатор цінність підприємства /EBITDA, можливо, - самий широко застосовуваний мультиплікатор цінності, існують близькі до нього варіанти, також іноді використовуються аналітиками, - цінність підприємства /ЕВГГ, цінність підприємства /EBIT після сплати податків і цінність /FCFF. Кожен з цих мультиплікаторів визначається майже тими ж змінними, які є детермінантами мультиплікатора цінність підприємства /EBITDA, але фактична зв'язок злегка відрізняється. Зверніть особливу увагу на той факт, що стосовно стабільно зростаючою фірмі ці мультиплікатори можна записати наступним чином.
Однак були виявлені і два інших варіанти. Деякі виключи тельно міцні фірми використовували прискорену амортизацію і для цілей оподаткування в розрізі окремих вання, і для складання річного звіту акціонерам. Це дуже консервативна облік ная практика, так як вона занижує суму інформації, що публікується прибутку практично будь-який динамічно зростаючої фірми Іншою крайністю є те, що деякі коммуналь ні служби публікують доходи так, як це показано в другій графі, але не віднімаючи при цьому відстрочені налогн. В цьому випадку заявлений дохід дорівнюватиме 30.0 млн дол. Даний підхід є дуже ризиковим, тому що він нехтує тим фактом, що майбутній розмір податкових платежів буде зростати в міру зменшення величини амортизації.
Ключовим фактором, що визначає оцінку молодої фірми, є очікування, що операційна маржа, хоча в даний час і негативна, в майбутньому стане позитивною. Багато в чому істинний тест при оцінці полягає в здатності чітко уявити, що буде являти собою молода швидко зростаюча фірма, коли її зростання стабілізується. При відсутності порівнянних фірм труднощі цього завдання ускладнюється.
Чи можуть існувати періоди виняткового зростання у фірм, очікувані темпи зростання яких дорівнюють темпам зростання економіки або навіть нижче за них. Для деяких фірм відповідь позитивна. Це пов'язано з тим, що стабільні темпи зростання вимагають не тільки нижчі темпи зростання, ніж в цілому по всій економіці, але також і того, щоб інші вхідні дані для оцінки узгоджувалися з характеристиками стабільно зростаючих фірм.
Характеристики стабільно зростаючих фірм. Коли фірма переходить від високих темпів зростання до стабільних, їй слід приписати і інші характеристики стабільно зростаючих фірм. Фірма в період стабільного зростання відрізняється від такої в період швидкого зростання в декількох аспектах. Як правило, від стабільно зростаючих фірм слід очікувати середнього ризику, більш значних обсягів боргу, низьких або відсутніх надлишкових доходів і менших обсягів реінвестицій, ніж у швидкозростаючих фірм. В даному розділі ми обговоримо, як найкращим чином коригувати кожну з цих характеристик.
Кореляція виручки і прибутку Джерело. Compustat.
Оскільки темпи зростання виражаються у відсотках, при аналізі повинна враховуватися роль розміру фірми. Оскільки зі збільшенням розмірів фірмам стає важче підтримувати високі темпи зростання, то для фірм, які пережили швидке збільшення, може виявитися важким завданням в майбутньому підтримувати такі ж темпи зростання, як в минулому. Хоча це є проблемою для всіх фірм, особливо серйозним ускладненням цей аспект стає при аналізі невеликих і зростаючих фірм. Хоча фундаментальні показники таких фірм, включаючи менеджмент, продукцію і базові ринки, можуть і не мінятися, але все ж буде скрутним утримувати на колишньому рівні історичні темпи зростання, коли фірма подвоїлася або потроїлася в розмірах.
Отримання фінансування в обмін на акції набагато складніше, ніж отримання позикового капіталу. Малі, нові, молоді або швидкорослі фірми стикаються при фінансуванні в їх акції з набагато більшою кількістю проблем, ніж великі, зрілі або зареєстровані на фондовій біржі компанії. Європейські компанії, крім того, часто страждають недоліком акціонерного капіталу, що зменшує їх здатність протистояти виникаючих труднощів і залучати додаткові фонди. Інвестицій в акції приватних підприємств супроводжують більший ризик і загроза неліквідності, ніж при фінансуванні великих або тим більше публічних компаній. Цей розрив ставить малі зростаючі фірми в постійні несприятливі умови для залучення довгострокового інвестиційного капіталу. Тому відгуком держави на високе відношення ризик /прибуток повинні стати знижені податки на прибуток, більш високі допустимі списання на втрати, а також звільнення від податків на величину (ре) інвестування в акції приватних компаній. Ці прості кроки нададуть цілющий ефект, який би створення нових компаній і стимулюючий інвестування в тільки що виникли, молоді або зростаючі компанії на противагу більш безпечним, але менш потенційно дохідним, з меншими можливостями для створення нових робочих місць.
Якщо ми звернемося до вартості власного капіталу, то виявимо, що швидкозростаючі фірми, як правило, більшою мірою схильні до ринкового ризику (і мають більш високий коефіцієнт бета), ніж стабільно зростаючі фірми. Частково це обумовлено тим, що зазвичай вони є гравцями, які займають певні ніші і поставляють дискреционную продукцію, а почасти - високим операційним важелем. Так, молоді технологічні або телекомунікаційні фірми володіють високими коефіцієнтами бета. Одним з варіантів є приписування коефіцієнта бета, рівного одиниці, всім стабільно зростаючим фірмам, причому в якості аргументу використовується та обставина, що стабільно ростуть фірми повинні мати середній ризик.
Багато невеликих і зростаючі фірми, слідуючи настійною вимогам ринку, розширюють свої виробничі потужності, мало піклуючись про перспективну ефективності цих заходів. Такі приємства, що ростуть як гриби, в більшості випадків страждають дублюванням і малою продуктивністю, хоча і працюють рентабельно. Однак на хорошому ринку дуже швидко з'являються конкуренти.
Мотиви диверсифікації. У зростаючої фірмі у працівників більше можливостей для цікавої роботи і просування, вона також більш приваблива для інвесторів.
Наприклад, зростаючі фірми можуть зіткнутися з необхідністю перегляду заявлених ними раніше цілей, якщо фірми переходять від вузько визначеного кола видів діяльності до більш широкому.
Очікувана прибутковість зростаючих фірм також може дорівнювати коефіцієнту прибуток - ціна. Ключ у тому, що прибуток реінвестується з метою забезпечення доходу більшого або меншого, ніж ставка ринкової капіталізації. Наприклад, припустимо, що наша компанія з постійним зростанням несподівано почула про сприятливу можливість для інвестування в розмірі 10 дол.
Очікувана прибутковість зростаючих фірм також може дорівнювати коефіцієнту прибуток-ціна. Ключ у тому, що прибуток реінвестується з метою забезпечення доходу більшого або меншого, ніж ставка ринкової капіталізації. Наприклад, припустимо, що наша компанія з постійним зростанням несподівано почула про сприятливу можливість для інвестування в розмірі 10 дол.
Характеристики стабільно зростаючих фірм. Коли фірма переходить від високих темпів зростання до стабільних, їй слід приписати і інші характеристики стабільно зростаючих фірм. Фірма в період стабільного зростання відрізняється від такої в період швидкого зростання в декількох аспектах. Як правило, від стабільно зростаючих фірм слід очікувати середнього ризику, більш значних обсягів боргу, низьких або відсутніх надлишкових доходів і менших обсягів реінвестицій, ніж у швидкозростаючих фірм. В даному розділі ми обговоримо, як найкращим чином коригувати кожну з цих характеристик.
Очікувана прибутковість зростаючих фірм також може дорівнювати коефіцієнту прибуток-ціна. Ключ у тому, що прибуток реінвестується з метою забезпечення доходу більшого або меншого, ніж ставка ринкової капіталізації. Наприклад, припустимо, що наша компанія з постійним зростанням несподівано почула про сприятливу можливість для інвестування в розмірі 10 дол.
РЕ для стабільно зростаючою фірми.
Пролонгацією, як правило, користуються швидко зростаючі фірми і підприємства, тісно пов'язані з банками, великі спекулянти фондової біржі.
Чи є падіння коефіцієнта бета незвичайним для зростаючої фірми.
Одна з найскладніших завдань, які стоять перед швидко зростаючими фірмами, - пошук адміністративного таланту для перехідного періоду. Чи здатна ваша фірма в її нинішньому стані внутрішніми силами впоратися з проблемами зростання. Для етапу, що передує розширення, високообдарованих менеджери - велика рідкість, та й власник бізнесу невсемогущ. Які слабкі сторони вашої команди управління і ваші слабкі сторони і як ви маєте намір з ними боротися.
ТЕОРІЯ максимізації ЗРОСТАННЯ заснована на ідеї про те, що зростаюча фірма краще, ніж просто велика фірма. В її зростанні зацікавлені і власники, і менеджери, і акціонери.
Вас попросили проаналізувати компанію LongLife Insurance, яка є стабільно зростаючою фірмою, у якій темпи зростання прибутку, імовірно, будуть рости на 4% в рік в тривалій перспективі.
Можна стверджувати, що при темпах зростання, що не перевищують деякої величини, зростаюча фірма має перевагу перед фірмою, що знаходиться в стаціонарному стані. Загальновизнаними джерелами цих переваг є схильність зростаючих фірм до залучення і підтримці високого рівня управління, а також те, що при стійкому економічному зростанні (steady state growth) середній вік основного капіталу зростаючої фірми нижче, ніж у фірми з нульовим зростанням. Таким чином, можна припустити, що в певному діапазоні темпів зростання має місце позитивна зв'язок між продуктивністю, прибутковістю і зростанням.
Після первинного публічного розміщення акцій Марвін і компанія продовжувала зростати і, подібно до більшості зростаючих фірм, стикалася з необхідністю час від часу проводити додаткові емісії акцій і боргових зобов'язань. Зараз ми відвернемося від Марвін і розглянемо в загальних рисах процедури, які супроводжують такі періодичні емісії цінних паперів.
Розділивши обидві частини рівняння на балансову вартість власного капіталу, можна оцінити мультиплікатор ціна /балансова вартість для стабільно зростаючою фірми.
Розділивши обидві частини рівняння на очікувані чисті грошові надходження фірми, ми отримаємо мультиплікатор цінність /FCFF для стабільно зростаючою фірми.
Можливо, коефіцієнт бета або боргової коефіцієнт також доведеться відкоригувати для періоду стабільного зростання з урахуванням того факту, що стабільно ростуть фірми, як правило, володіють середнім ризиком (коефіцієнти бета близькі до одиниці) і використовують більший обсяг боргу, ніж швидкозростаючі фірми.
Стабільно зростаючі фірми зазвичай реінвестують менше, ніж швидкозростаючі. З цієї причини вкрай важливо вловити вплив більш слабкого зростання на реінвестування, а також переконатися, що фірма реінвестує досить для підтримки стабільних темпів зростання в заключній фазі.
Цінність стабільно зростаючою фірми може бути представлена наступним чином.
Можна стверджувати, що при темпах зростання, що не перевищують деякої величини, зростаюча фірма має перевагу перед фірмою, що знаходиться в стаціонарному стані. Загальновизнаними джерелами цих переваг є схильність зростаючих фірм до залучення і підтримці високого рівня управління, а також те, що при стійкому економічному зростанні (steady state growth) середній вік основного капіталу зростаючої фірми нижче, ніж у фірми з нульовим зростанням. Таким чином, можна припустити, що в певному діапазоні темпів зростання має місце позитивний зв'язок між продуктивністю, прибутковістю і зростанням.
Єдиний спосіб, який дозволить Вам в кількісному відношенні використовувати цей подвоюється зростання в Вашої мережевої організації, а тим самим, я думаю, і цифри, кожен місяць стоять у Вашій роздруківці і в Вашому преміальному чеку, - то це дупліцірованіе. Так само, як дупліцірованіе є ключем до побудови постійно зростаючої фірми мережевого маркетингу, так і навчання є ключем до душшцірованію. Тому справжня книга являє собою підручник для тих, хто буде навчати.
Едінственньгй спосіб, який дозволить Вам в кількісному відношенні використовувати цей подвоюється зростання в Вашої мережевої організації, а тим самим, я думаю, і цифри, кожен місяць стоять у Вашій роздруківці і в Вашому преміальному чеку, - то це дупліцірованіе. Так само, як дупліцірованіе є ключем до побудови постояннс зростаючої фірми мережевого маркетингу, так і навчання є ключем я дупліцірованію. Тому справжня книга являє собою підручник для тих, хто буде навчати.
Цей факт сам по собі не викликає тривоги - згадайте, що зростаючі фірми завжди відчувають нестачу фінансів і тому постійно привертають новий капітал. Але така ситуація ставить перед вами два питання. Перший: Чи можна відсунути термін погашення передбачуваного позики до тих пір, коли ви будете здатні виплатити його з прибутку.
Оскільки плани на доларові дивіденди неможливо складати на нескінченному тимчасовому обрії, було розроблено кілька моделей дисконтування дивідендів на основі різних припущень щодо майбутнього зростання. Ми почнемо з найпростішої з них - моделі, розробленої для оцінки акцій стабільно зростаючою фірми, яка виплачує стільки дивідендів, скільки може собі дозволити. Потім розглянемо застосування даної моделі для оцінки компаній, що переживають період швидкого зростання і нездатних виплачувати невеликі або взагалі будь-які дивіденди.
Віднімаючи валовий прибуток з суми продажів, легко отримати собівартість проданих товарів - 3850 тис. Дол. Ділимо собівартість проданих товарів на запаси на кінець року (середні запаси стосовно нашої зростаючої фірмі були б краще), отримуємо 351 рази, або 104 дня.
Цьому порівняно нового явища в російській економіці - малої технологічної компанії - повинно бути місце в підтримуючої інфраструктурі, щоб паростки інновацій потрапляли на поживну грунт, процвітали серед собі подібних. І ті й інші по суті своїй - орендні підприємства, які одночасно забезпечують або повинні забезпечувати зростаючі фірми всіма необхідними формами консалтингу, комунікацій, однорідної цивілізованої місцем існування.
Характеристики стабільно зростаючих фірм. Коли фірма переходить від високих темпів зростання до стабільних, їй слід приписати і інші характеристики стабільно зростаючих фірм. Фірма в період стабільного зростання відрізняється від такої в період швидкого зростання в декількох аспектах. Як правило, від стабільно зростаючих фірм слід очікувати середнього ризику, більш значних обсягів боргу, низьких або відсутніх надлишкових доходів і менших обсягів реінвестицій, ніж у швидкозростаючих фірм. В даному розділі ми обговоримо, як найкращим чином коригувати кожну з цих характеристик.
Остання проблема криється в використанні боргового коефіцієнта в вартості капіталу з метою відображення впливу важеля, що вимагає від нас неявних припущень, які можуть виявитися нереалістичними або нерозумними. Наприклад, припущення про 30% - ном коефіцієнті на основі ринкової вартості боргу означає, що для досягнення даного значення коефіцієнта зростаюча фірма повинна буде в майбутньому вдаватися до значних боргових запозичень. У цьому процесі коефіцієнт на основі балансової вартості боргу може досягти немислимих висот, привести до появи різних угод і викликати інші негативні наслідки. Насправді ж, в цінності власного капіталу в даний момент часу ми неявно враховуємо очікувані податкові виграші від майбутніх боргових зобов'язань.
Можна стверджувати, що при темпах зростання, що не перевищують деякої величини, зростаюча фірма має перевагу перед фірмою, що знаходиться в стаціонарному стані. Загальновизнаними джерелами цих переваг є схильність зростаючих фірм до залучення і підтримці високого рівня управління, а також то, що при стійкому економічному зростанні (steady state growth) середній вік основного капіталу зростаючої фірми нижче, ніж у фірми з нульовим зростанням. Таким чином, можна припустити, що в певному діапазоні темпів зростання має місце позитивна зв'язок між продуктивністю, прибутковістю і зростанням.
Якщо ми звернемося до вартості власного капіталу, то виявимо, що швидкозростаючі фірми, як правило, більшою мірою схильні до ринкового ризику (і мають більш високим коефіцієнтом бета), ніж стабільно зростаючі фірми. Частково це обумовлено тим, що зазвичай вони є гравцями, які займають певні ніші і поставляють дискреционную продукцію, а почасти - високим операційним важелем. Так, молоді технологічні або телекомунікаційні фірми володіють високими коефіцієнтами бета. Одним з варіантів є приписування коефіцієнта бета, рівного одиниці, всім стабільно зростаючим фірмам, причому в якості аргументу використовується то обставина, що стабільно ростуть фірми повинні мати середній ризик.
Якщо реінвестування оцінюється виходячи з чистих капітальних витрат і змін в оборотному капіталі, то чисті капітальні витрати повинні бути аналогічні чистим капітальними витратами інших фірм в галузі (наприклад, через коефіцієнт капітальні витрати /знос, рівний середньогалузевого значенням), а зміни оборотного капіталу, взагалі кажучи , не повинні бути негативними. Вартість капіталу також повинна відображати припущення про стабільне зростання. Хоча стабільно зростаючі фірми, як правило, більшою мірою використовують борг, для даної моделі це не є обов'язковою передумовою, оскільки політика в сфері боргових зобов'язань визначається менеджерами.
Як правило, чим швидше фірма зростає, тим більше вона потребує зовнішнього капіталі. Надалі витрати, пов'язані з плаваючим курсом продажу звичайних акцій, перевищують витрати, понесені при взятті кредиту. Таким чином, швидко зростаючі фірми прагнуть використовувати кілька великі обсяги позикових коштів, ніж високорозвинені або повільно зростаючі компанії. Нафтова галузь є високорозвиненою.
Вирішальним фактором для успіху таких фірм, чия діяльність ґрунтується на наукових розробках, є доступ до фінансування. Численні доповіді та дослідження свідчать, що найбільші труднощі, з якими стикаються такі фірми, пов'язані з отриманням кредитного та акціонерного фінансування. Для новоствореної або стрімко зростаючої фірми, заснованої на застосуванні нових технологій, з порівняно невеликими твердими активами, які могли б служити забезпеченням, венчурний капітал може бути єдиним доступним джерелом фінансування.
Прибуткові податки часто прогнозують з використанням поточних таблиць податкового управління. Але, на жаль, у зв'язку з податковими пільгами такий підхід може виявитися нереалістичним. дійсно, є трохи зростаючих фірм, якщо вони взагалі є, які платили б податки за діючими нині ставками для корпорації. Проблема ускладнюється, тому що передбачений GAAP метод обліку на основі нарахувань вимагає, щоб суми податків резервувалися з урахуванням нормативної ставки.
Венчурний капітал може бути привабливим для таких фірм з цілої низки причин. Фірми венчурного капіталу укладають угоди на довший період, ніж інші фінансові інститути, і зазвичай готові і в датьнейшем фінансувати компанії, чиї цінні папери вже є в їх портфелі. Довгострокові угоди інвесторів венчурного капітача привабливі для зростаючих фірм, бо тим часто потрібно подальше фінансування, завдяки венчурному капіталу вони можуть не турбуватися про фінансування, коли фірма буде розширюватися. Доступ до інвестицій в майбутньому - перевага, якої не можуть забезпечити неформальні джерела фінансування, такі як сім'я і друзі, які зазвичай так чи інакше обмежені в коштах.
Крім того, коефіцієнт виплат повинен узгоджуватися з оціненими темпами зростання. Якщо після початкової фази зростання очікується істотне падіння темпів зростання, то коефіцієнт виплат повинен бути вище в стабільній фазі, в порівнянні з фазою зростання. Стабільна фірма може виплачувати більшу частину свого прибутку, ніж зростаюча фірма.
Хоча мультиплікатор цінність підприємства /EBITDA, можливо, - самий широко застосовуваний мультиплікатор цінності, існують близькі до нього варіанти, також іноді використовуються аналітиками, - цінність підприємства /ЕВГГ, цінність підприємства /EBIT після сплати податків і цінність /FCFF. Кожен з цих мультиплікаторів визначається майже тими ж змінними, які є детермінантами мультиплікатора цінність підприємства /EBITDA, але фактична зв'язок злегка відрізняється. Зверніть особливу увагу на той факт, що стосовно стабільно зростаючою фірмі ці мультиплікатори можна записати наступним чином.
Однак були виявлені і два інших варіанти. Деякі виключи тельно міцні фірми використовували прискорену амортизацію і для цілей оподаткування в розрізі окремих вання, і для складання річного звіту акціонерам. Це дуже консервативна облік ная практика, так як вона занижує суму інформації, що публікується прибутку практично будь-який динамічно зростаючої фірми Іншою крайністю є те, що деякі коммуналь ні служби публікують доходи так, як це показано в другій графі, але не віднімаючи при цьому відстрочені налогн. В цьому випадку заявлений дохід дорівнюватиме 30.0 млн дол. Даний підхід є дуже ризиковим, тому що він нехтує тим фактом, що майбутній розмір податкових платежів буде зростати в міру зменшення величини амортизації.
Ключовим фактором, що визначає оцінку молодої фірми, є очікування, що операційна маржа, хоча в даний час і негативна, в майбутньому стане позитивною. Багато в чому істинний тест при оцінці полягає в здатності чітко уявити, що буде являти собою молода швидко зростаюча фірма, коли її зростання стабілізується. При відсутності порівнянних фірм труднощі цього завдання ускладнюється.
Чи можуть існувати періоди виняткового зростання у фірм, очікувані темпи зростання яких дорівнюють темпам зростання економіки або навіть нижче за них. Для деяких фірм відповідь позитивна. Це пов'язано з тим, що стабільні темпи зростання вимагають не тільки нижчі темпи зростання, ніж в цілому по всій економіці, але також і того, щоб інші вхідні дані для оцінки узгоджувалися з характеристиками стабільно зростаючих фірм.
Характеристики стабільно зростаючих фірм. Коли фірма переходить від високих темпів зростання до стабільних, їй слід приписати і інші характеристики стабільно зростаючих фірм. Фірма в період стабільного зростання відрізняється від такої в період швидкого зростання в декількох аспектах. Як правило, від стабільно зростаючих фірм слід очікувати середнього ризику, більш значних обсягів боргу, низьких або відсутніх надлишкових доходів і менших обсягів реінвестицій, ніж у швидкозростаючих фірм. В даному розділі ми обговоримо, як найкращим чином коригувати кожну з цих характеристик.
Кореляція виручки і прибутку Джерело. Compustat.
Оскільки темпи зростання виражаються у відсотках, при аналізі повинна враховуватися роль розміру фірми. Оскільки зі збільшенням розмірів фірмам стає важче підтримувати високі темпи зростання, то для фірм, які пережили швидке збільшення, може виявитися важким завданням в майбутньому підтримувати такі ж темпи зростання, як в минулому. Хоча це є проблемою для всіх фірм, особливо серйозним ускладненням цей аспект стає при аналізі невеликих і зростаючих фірм. Хоча фундаментальні показники таких фірм, включаючи менеджмент, продукцію і базові ринки, можуть і не мінятися, але все ж буде скрутним утримувати на колишньому рівні історичні темпи зростання, коли фірма подвоїлася або потроїлася в розмірах.
Отримання фінансування в обмін на акції набагато складніше, ніж отримання позикового капіталу. Малі, нові, молоді або швидкорослі фірми стикаються при фінансуванні в їх акції з набагато більшою кількістю проблем, ніж великі, зрілі або зареєстровані на фондовій біржі компанії. Європейські компанії, крім того, часто страждають недоліком акціонерного капіталу, що зменшує їх здатність протистояти виникаючих труднощів і залучати додаткові фонди. Інвестицій в акції приватних підприємств супроводжують більший ризик і загроза неліквідності, ніж при фінансуванні великих або тим більше публічних компаній. Цей розрив ставить малі зростаючі фірми в постійні несприятливі умови для залучення довгострокового інвестиційного капіталу. Тому відгуком держави на високе відношення ризик /прибуток повинні стати знижені податки на прибуток, більш високі допустимі списання на втрати, а також звільнення від податків на величину (ре) інвестування в акції приватних компаній. Ці прості кроки нададуть цілющий ефект, який би створення нових компаній і стимулюючий інвестування в тільки що виникли, молоді або зростаючі компанії на противагу більш безпечним, але менш потенційно дохідним, з меншими можливостями для створення нових робочих місць.
Якщо ми звернемося до вартості власного капіталу, то виявимо, що швидкозростаючі фірми, як правило, більшою мірою схильні до ринкового ризику (і мають більш високий коефіцієнт бета), ніж стабільно зростаючі фірми. Частково це обумовлено тим, що зазвичай вони є гравцями, які займають певні ніші і поставляють дискреционную продукцію, а почасти - високим операційним важелем. Так, молоді технологічні або телекомунікаційні фірми володіють високими коефіцієнтами бета. Одним з варіантів є приписування коефіцієнта бета, рівного одиниці, всім стабільно зростаючим фірмам, причому в якості аргументу використовується та обставина, що стабільно ростуть фірми повинні мати середній ризик.